La reverse convertible è un prodotto finanziario strutturato in quanto, abbiamo visto, presenta due componenti: una di tipo obbligazionario ( nominale più cedola ) e l'altra derivativa ( opzione put ). Per comprendere appieno cosa si compra è utile fare l'unbundling, e cioè scomporre il titolo nelle sue componenti.
Nel nostro esempio, quindi, il sottoscrittore acquista il diritto ad una cedola del 15% e cede all'emittente la facoltà di vendergli 200 azioni Gamma, al prezzo di 10 euro ciascuna, per un controvalore totale di 2000 euro (che è poi la somma che il sottoscrittore versa per l'acquisto della reverse convertible). Individuate le due componenti è possibile attribuire loro un valore: è il primo passo per valutare la convenienza dell'investimento.
Il valore della componente obbligazionaria è oggettivamente determinabile attraverso l'utilizzo della funzione di attualizzazione di un flusso finanziario atteso ai tassi del mercato monetario. Nel nostro esempio, ipotizzando un tasso di mercato pari al 5%, si tratta di determinare il valore attualizzato di un'attività finanziaria che dopo un anno assumerà un valore pari a 2300 euro. La formula è la seguente:
Va = Ct / (1+i)t
dove:
Il valore attualizzato , che risulta dalla formula, è pari a 2190,4.
Il fatto che il risparmiatore abbia pagato solo 2000 euro non implica affatto una particolare vantaggiosità dell'investimento; la differenza di 190,4 euro, infatti, rappresenta il prezzo che l'emittente paga all'investitore per l'acquisto dell'opzione put. Ma il prezzo di 190,4 euro può essere considerato congruo ?
Per rispondere a questa domanda, si deve calcolare il valore teorico dell'opzione. Occorre precisare che, a differenza della determinazione della componente obbligazionaria, la valorizzazione di una opzione implica l'individuazione di alcuni dati (quali, in primo luogo, la volatilità) il cui valore è oggetto di stima.
Questa materia è ampiamente trattata all'interno della scheda informativa riguardante i covered warrant, capitolo "Come si calcola il valore di un covered warrant". La lettura e la comprensione delle indicazioni fornite con riguardo ai covered warrant è presupposto necessario per poter procedere alla valutazione della congruità del prezzo della opzione put compresa nella reverse convertible utilizzando il calcolatore che forniamo in questa sede.
Le oggettive difficoltà nel determinare il valore dell'opzione, conseguenti alla necessità di "stimare" caso per caso alcuni dati necessari per il calcolo, non hanno consentito di impostare il calcolatore in modo da restituire il solo valore corretto dell'opzione. Il calcolatore rende invece diversi prezzi dell'opzione, ciascuno calcolato con diversi livelli di volatilità predeterminati (10, 30, 50, 70 e 90%).
Per semplicità di utilizzazione, il calcolatore non richiede l'immissione del dato relativo al dividendo dell'azione sottostante la put, dato, questo, non facilmente stimabile. Come conseguenza, i prezzi dell'opzione restituiti dal calcolatore sono sottovalutati in presenza di una stima positiva del dividendo atteso.
Per quanto appena detto, se il prezzo che l'emittente paga per la put è inferiore a tutti i prezzi resi dal calcolatore, quasi sicuramente questo prezzo non è congruo ed il risparmiatore riceve meno di quanto dovuto .
Se invece il prezzo offerto dall'emittente è prossimo a uno di quelli resi dal calcolatore, occorre confrontare il livello di volatilità assunto dal calcolatore per determinare quel prezzo e vedere se corrisponde alla volatilità tipica dell'azione o, quanto meno, del relativo settore di appartenenza. Se la volatilità considerata dal calcolatore per determinare il prezzo prossimo a quello offerto dall'emittente è notevolmente inferiore a quella propria del titolo o del settore di appartenenza, probabilmente, anche in questo caso, il prezzo pagato dall'emittente è inferiore al valore reale dell'opzione .
I dati di volatilità del titolo o del settore di appartenza possono essere desunti dalla stampa o da siti internet specializzati. Per i titoli quotati al Mercato Telematico Azionario (MTA) italiano, questi dati sono forniti dal calcolatore stesso. In particolare, sono presenti i dati di volatilità storica (a 1, 3, 6, 9 e 12 mesi) che vengono utilizzati per calcolare i corrispondenti prezzi della put. Un approfondimento circa la congruità del prezzo pagato dall'emittente può quindi essere effettuato attraverso il suo confronto con il prezzo determinato dal calcolatore in base alla volatilità storica relativa al periodo confrontabile con la scadenza della reverse. Occorre però considerare che la volatilità storica, essendo riferita al passato, non necessariamente è indicativa dell'andamento futuro della volatilità del titolo.
Per i titoli quotati all'MTA che, al contempo, sono sottostanti alle opzioni scambiate sul mercato IDEM, il calcolatore, al fine di rendere più significativo il confronto, fornisce anche il dato, determinato secondo criteri stabiliti dalla Cassa di Compensazione e Garanzia spa, di volatilità implicita rapportabile alla put compresa nella reverse convertible. La volatilità implicità è così chiamata perchè desunta dai prezzi dei contratti di opzione effettivamente scambiati sui mercati. Rappresenta, dunque, l'orientamento dei mercati circa la volatilità attesa di una attività e, in quanto tale, costituisce un ulteriore dato utilizzabile per approfondire la congruità del prezzo pagato dall'emittente.
Come abbiamo visto, i risultati forniti dal calcolatore soffrono di un certo grado di approssimazione che, del resto, è inevitabile se non si vuol rendere lo strumento troppo complesso da utilizzare. Per questa ragione, però, i dati forniti devono essere "interpretati" e possono portare ad individuare, con ragionevole sicurezza, solo i casi in cui il prezzo che il sottoscrittore riceve dall'emittente è manifestamente incongruo. Negli altri casi possono fornire indicazioni da valutare di volta in volta.
Il calcolatore, ovviamente, può funzionare solo laddove il risparmiatore è a conoscenza di tutti i dati richiesti. In alcuni casi, come si vedrà (seconda regola contenuta nel capitolo "Tre regole per investire in reverse convertible"), l'emittente fissa lo strike (e quindi il valore nominale) solo il giorno di emissione, e dunque un giorno successivo a quello in cui il sottoscrittore assume l'impegno. In questi casi, l'eventuale acquisto avviene senza conoscere elementi importanti del contratto , necessari per l'utilizzo dei calcolatori.
Commissione Nazionale Per Le Società e La Borsa
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